财联社 11月4日 (记者 闫军)实业与投资之间“有壁”吗？

有基金经理看到“产业资本将颠覆基金的话语权”，转身投向产业，掌舵近千亿市值上市公司；也有基金经理顺应时代趋势，投身“实业报国”，与之反向流动，财通资管权益私募投资部总经理陈李便是其中之一。

在一家头部车企市场部门工作三年后，陈李发现了自己对投研的热爱，基于“跳着踢踏舞去上班”的心情，他果断选择去券商做汽车行业研究员。

秉承着这份热爱，一路成长，从研究员到管理专户，再从专户到公募，成熟的投研理念、产业与投资双向验证的视角，让陈李成为市场中为数不多的“实业派”基金经理。

或许以后回首这个时代，经济转型升级与大资管行业新纪元的重叠碰撞出来的火花，是朝气，是蓬勃，也是群星闪耀。

“跳着踢踏舞去上班”，因热爱而转型

问：公募基金经理一般来源是卖方研究员或自己培养，从实业转身到基金经理的并不多，可否介绍下，从汽车企业到行业研究员再到基金经理的转型之路？

陈李：我是工科的学历背景，毕业后选择了当时比较热门、个人也很喜欢的汽车行业。我在汽车行业的市场部工作了三年，随着对行业和自我认知的增加，发现自己更喜欢做研究，因此决定转型进入券商做汽车行业的研究。

实业和二级市场研究在视角上有着很大的不同，两者关注点是不大一样的。因此我也提前为转型做了准备，做汽车行业分析师的三年中，我将研究范围不断拓展，从原本的汽车行业慢慢地把能力圈扩大到了整个中游制造行业，包括电力设备、新能源等。本质上看，不管是财务、还是经营模式，这些行业的属性相对来说是比较趋同的。

有了一定的研究基础之后，我开始转型做投资，从2015年到2019年管理多只定向产品。2018年“资管新规”之后，私募投资经理可以同时管理定向（单一）产品和集合产品，于是从2019年开始，我又接手了集合产品投资，至今一直在做权益私募类的投资，到现在也开始管理公募产品。

从实业选择转型做投资，主要在于我个人的喜好。我认为一个工作如果自己不喜欢，不管结果怎么样，过程可能都不快乐。就像巴菲特说的，“跳着踢踏舞去上班”，所以当我发现自己很喜欢做研究，并且有了一个很清晰的道路规划以后，转型的决心就坚定了。

问：在转型的过程中有没有遇到比较大的挑战？持续了多久？怎么克服的？

陈李：在刚刚转型做研究的时候，我带着较强的产业视角去看这个市场，对于市场上的一些“热点”，从产业角度看可能还不够成熟，或者说把握可能性不大，这就导致当时的我在投资建议上总是滞后一些，因为我需要看到产业非常清晰才会做投资推荐。

但其实二级市场相对来说更看重产业趋势的形成，或者说更在意未来市场空间能带来的股价变化弹性，而在这一点上我的敏感度相对低一些，所以当时的压力也是挺大的。

这样的阶段持续了将近一年，在这过程中我也不断地和业内优秀的前辈进行交流学习，尽量找出市场变化的“敏感点”，在这些领域做更深入的研究，从而能更清晰地感受市场的脉络和节奏，让自己和市场保持同频。这就像掌握一门语言一样，找到了和市场共通的语言，那么工作的效率就会高很多。

强调绝对收益，以仓位和组合构建弥补波动率

问：如何评价自己的投研框架？

陈李：投资之前，我认为一个重要的事情，就是首先要充分认识自己，了解自己的能力圈边界、长处和短板在哪里，避免用短板去竞争。

每年年末，我都会对当年的投资进行一个复盘，或者可以说是反思。当然，刚开始做投资的时候，我的整个框架还是比较零散的，理念也不够成熟。慢慢地，我意识到，市场上的投资方法百花齐放，最适合自己的就是最佳的，所以这几年我一直在提升自我认知，并且逐步完善自己的投资框架和理念：一方面，做一些减法，把自己不擅长的剔除出去，尽量在自己能力边界内、或者说胜率高的领域进行投资；另一方面，根据自己的能力圈，在擅长的领域内做更深度的赋能。

同时，在过往专户产品管理经验中，更强调的是绝对收益的理念，组合构建、组合管理，以及风控法则的设定都是围绕着这一理念展开的，这对我的投资框架产生了深远的影响。现在开始管理公募基金，我的理念和框架也还是会延续，我在产品管理上主要关注这两点，一是更高的复合收益率，二是更小的回撤。拉长来看，这是为了能给持有人较好的持有体验，我希望能和投资者建立一个长期良好的信任关系，帮助投资者实现资产保值、增值的目标。

问：近年来，我们看到市场上更多是赚贝塔的钱，怎么看这个问题？这与你侧重在个股投资上是否冲突？

陈李：在我看来这并不冲突。

首先，市场很关注贝塔很正常，但是追求高收益率就必须面临高风险暴露，这是相辅相成的。

其次，在我的投资框架中，自上而下和自下而上也是相互结合的，归因我的个人能力圈，投资组合更多的投资收益是源自于阿尔法，那么阿尔法是从哪里来的？这其中包含了自上而下的中观层面的研究，这也就是我们所说的贝塔。

在选股的方向上，我会尽量选择一个景气度高，或者能持续往上的贝塔，在这样的贝塔下去做阿尔法的投资。概括来说，阿尔法的投资逻辑链条离不开贝塔，所以这两者并不矛盾。

每个人短期的目标值不一样，有些人选择去赚贝塔的钱，根据我的个人投资纪律，我不会把整体仓位压在单一贝塔上。因此，基于我的目标是更高的复合收益率和更小的回撤，因此组合管理会尽量做相对均衡的配置。

问：从今年来看，表现较好的产品换手率较高，你在投资中弱化择时，是如何做到匹配市场风格轮动的？

陈李：弱化择时同样是基于我的能力圈，因为我并不擅长做总量判断及风格轮动。我每年会为自己的产品做归因分析，看看我赚的钱是哪里来的。如果可以做到每年赚的钱都不一样，要么说明你是一个完全多边形的基金经理，要么就是运气好到都“踏准”了主题。

而从我的实际投资结果来看，并没有这方面的因素，我的换手率每年都在下降，这说明我没有频繁地交易，不在做风格轮动这样择时的、高仓位的换手。

问：那如何应对单边下行的行情？

陈李：首先，从自上而下的角度看，当我抓住一些内部经济或整个市场的外围下行因素时，比如有流动性问题、出现较大风险，首先要控制仓位。

第二，对于我管理的专户类产品，通常每年年初都会净值归一，年初都是一个新的起点。通常来说，在年初都是低仓位去做，在有安全垫以后才上仓位，像今年这种市场单边下行的情况，如果没有积累足够的安全垫，我就不会加大仓位。

对我来说，投资中控制回撤是第一位的，我首先要保护好整个产品，在有限的仓位里面，我会尽可能分散组合分布度，从而降低组合的整体波动。所以在市场偏弱的情况下，我持仓的品种会相对分散，避免特别集中。

问：从你研究行业来看，偏向成长股，这类投资相较于有价值投资的波动更大一些，您如何控制回撤？

陈李：其实我不会特别区分价值股和成长股。在我的投资理念中，哪怕是周期性行业，只要它成长性的可持续时间足够长，比如其高速成长的周期能维持1-3年，或者只要它的行业天花板够高，那么我就会把它界定为成长类的股票。

对于这类“成长类”股票，不论是它的成长是来自于技术更迭，还是产品创新，亦或是新的营销模式等，波动都相对会大一些。那么，为了避免整个组合出现大波动，一定要做相对均衡的配置，回撤上需要考虑整个组合个股的属性，用仓位和组合构建来弥补波动率。

从管理专户到公募的再次进阶

问：你正在发行首只公募产品财通资管均衡臻选基金，从管理专户到公募，心态上做了哪些调整？投资方式上又有哪些调整？

陈李：其实心态上并没有太多的变化，不管公募产品还是专户产品，我都会用这样的理念去管理。我的出发点都是为持有人的资产保值增值。所以我会相对忽略一些排名，主要目的是客户能够获得更高的复合收益率，让持有人能感觉到有一定的安全边际，有更好的持有体验。

当然，每个管理人的短期目标不一样，如果更激进，比如会单押一些赛道，提高个股集中度。不过，无论是财通资管的投研文化还是考核机制上，都是弱化短期相对排名、更看重中长期回报，我也一样更关注1-3年这样的时间维度，我追求的是能否带给客户一个较高的复合收益率、更低的回撤。

问：新产品的建仓节奏怎么计划的？

陈李：新产品建仓就是严守生命线。在6个月的建仓期内，尽量先用较低仓位获得安全垫，综合市场因素和产品净值表现才会逐步加大仓位，尽量控制好波动。

明年关注高景气度、估值修复等领域，新能源或走向分化

问：如何看待四季度以及明年的市场？哪些领域更有机会？

陈李：对于明年的市场，我也不擅长做总量判断，比如现在对于整个市场来讲算是否低点？上证指数3000点是贵了还是便宜了？我个人觉得参考意义不大。因为指数，并不一定能完全反映当前的经济结构的变化。

我更擅长的，还是从中观的视角切入，如果发现一些低估的行业，且它未来成长的确定性很强，我就会相对弱化它当前的市场价格，做左侧布局需要一定的容忍度和等待时间，但不会输掉真正的价值，当有这种判断的时候，我就会毫不犹豫的去建仓。

对于明年的市场，首先，从中观层面切入，会高度关注景气度指标好的行业，尽量在这些经济热度比较高的领域做投资，因为横向比较它的胜率会高一些。

其次，关注今年表现较差的一些行业，看明年能否有所恢复。重点看两个领域：一是产业政策相关的，比如医药、计算机、电子这些领域，考察和产业政策关联度的地方，例如订单的获取、整个行业盈利模式的改变等，投资经理的行业跟踪要保持一个高敏感度；二是行业景气度能否在实际的行业数据上看到“拐点”，例如最近医药的快速上涨，可能是一种被极度压制的预期下产业修复的表现，从投资的角度可能存在机会。

第三，关注大消费领域，现在有很多消费场景缺失，导致企业经营利润下降，股价受到冲击，整体估值下跌。我会高度关注这一块未来能否朝好的方向改变，特别是受疫情影响的很多子行业。

对此，我们要关注政策改变，去发掘在这个过程中行业竞争力、行业集中度没有丧失，甚至持续地增强的一些企业，尽量在现阶段把这些行业具体优质标的挑出来，当出现乐观迹象时能及时在投资端做出响应。

最后，要关注整体风险。我认为，现阶段不管是外围或者内部风险都逐步释放出来，接下来是一个信心的恢复的过程，各种各样的投资机会都有可能出现。

问：今年以来整个新能源调整幅度较大，对此你如何看待？

陈李：新能源板块只是一个行业，不是因为带上了“新能源”这三个字，就成为一个超脱的行业，里面的细分领域也比较广，包括新能源汽车、风电、光伏、储能，或者其他发电方式。

这些细分子行业会出现不同的阶段，我会关注行业增速的二阶导的过程，是往上还是往下，这代表行业的景气度能否维持，或者说景气度的拐点是否已出现。

此外，新能源行业前两年的热度一直很高，资本进入的节奏很快，因此很多行业的某些环节，其产能的扩张都比较大，不能用一个赛道类的投资视角去看，而是要结合产业链中各个环节的景气度，以及它短期所处的产业链地位。

例如，从总量上，新能源汽车明年的增速可能下降，光伏的增速可能跟今年持平，储能可能有一个较大的跳升，不同子行业股价的表现可能会分化，所以可以挖掘细分行业贝塔的投资机会，像储能在总量上过速扩展期的阶段，它的贝塔会比较明显，而新能源汽车在总量拐点往下的时候，贝塔的效应就不会特别强，但不排除新能源汽车里的一些环节上的紧缺，有新技术时候出现的投资机会。