禾迈股份对巨额超募资金的运用，成了上周市场争议最大的话题，也引发了各方的诸多反思。

由于超募比例太大，上市的第一天禾迈股份就宣布拿出45亿元超募资金进行现金理财，占到其本次IPO募资总额的80%以上。有人按3%的年化收益给公司算了一笔账，这笔钱的投资收益可以轻松超过公司去年1个亿的净利润。

很多市场人士认为，禾迈股份每年1.5个亿的理财收益是一种“躺赢”，但在笔者看来，这其实是最没有效率的一种方式。原因很简单，IPO募集资金是股本金，这笔钱如果投入禾迈股份的日常运营，参照公司2020年末31.96%的净资产收益率，其收益将远高于现金理财。

但很显然，禾迈股份做不到这一点。因为投资者将大幅超过公司需要的资金作为股本注入其中，导致公司吃得过饱“消化不良”，没办法发挥出最佳的资金运用效果。可以预计的是，此次超募对今年公司净资产收益率的拖累将是巨大的，这需要所有股东共同去承担。

禾迈股份之所以超募，询价机构给出的高报价是最直接的原因。根据上市发行公告，本次网下询价机构中，基金管理公司的报价加权平均数达到605.92元，为所有有效网下投资者中最高；其次为证券公司，报价加权平均数为566.75元；私募基金、期货公司或其资管子公司资管计划的报价加权平均数也达到了559.92元。

这些机构给出的报价争议之大，以至于市场一度有声音认为，其背后存在抱团抬价的可能。对这种声音，笔者认为应该一分为二看待。首先，这个价格是按照规则向市场询价得来的结果，尽管其争议不小，但如果机构之间没有串通报价的行为，那么我们必须尊重这一市场化的发行结果。其次，如果机构之间被证明存在抱团抬价的行为，特别是承销商和询价机构之间存在所谓的默契，那么监管机构也有必要出手予以惩戒，以肃清市场环境。

需要指出的是，虽然从事后来看禾迈股份上市首日并没有破发，且上周收盘股价仍然维持在发行价之上，但公募基金、证券公司这样激进的报价方式风险依然极高。市场情况瞬息万变，且不论询价新规落地之后近期A股破发比例已经有所抬升，仅仅看比禾迈股份早一周登陆A股的百济神州破发之后还连续下跌，就已经是一个活生生的反例了。

而回到超募这个问题，我们必须承认在市场化发行的框架下，想要一二级市场完美联动是很难的，这在成熟市场也极为困难。事后看，本次禾迈股份超募比例如此之高，固然有机构报价高的原因在内，按照规则至少须发行1000万股也是原因之一。

从上周的市场舆论看，禾迈股份的超募激发了各方对于如何解决这一问题的关切。有的观点认为，应该鼓励和允许上市公司用超募资金回购股票，让多余的资金回流到市场。也有观点认为，应该允许公司用超募资金认购公募的网下战略配售基金，帮助其他公司IPO，从而在保持低风险的同时获得比投资理财更高的收益。

总的来说，这些观点认为超募资金属于社会资源，必须想办法发挥更大的效用，这个出发点是对的。但是笔者认为，对禾迈股份此事的复盘和反思最有价值的地方还不是超募资金后续应该如何用，而是其对市场化发行机制如何改进究竟有多大的意义。从过去两年的实践来看，找到一个适合中国市场、对买卖双方而言都更公允的市场化发行机制并不容易，如果对此事的复盘和反思有助于找到更好的平衡点，那才是最有价值的。