玻璃纤维是被广泛应用的工业原材料，下游需求分行业来看，建筑建材、电子电气以及交通运输为主要的三大应用领域，需求占比分别为 35%、12%和 15%，合计占比高达62%。玻纤景气周期与宏观经济周期相关性高，根据全球玻纤及制品龙头欧文斯科宁判断，玻纤行业需求增速约为全球工业产值增速的 1.6 倍，而世界玻纤龙头企业营收与世界GDP增速相关性较强。玻纤作为全球定价的商品，这也意味着在世界各个经济体推出的货币政策和财政政策的刺激下，玻纤价格存在被推升的可能性。2021年下游需求支撑较强，美国房地产市场景气拉动，汽车和电动汽车轻量化进程，风电抢装和5G带来的PCB板需求将共同拉动玻纤需求。供给端2021年新增较为有限，长期来看，玻璃纤维协会发布‘玻纤十四五规划’，明确限制玻纤产能过快增长，控制产量同比增速不高于当年GDP的3个百分点，我们认为在需求景气，供给有把控的情况下，玻纤景气可维持。

财信证券观点：玻纤行业龙头在资金，技术，资源和客户等方面具备优势。对周期行业的公司来说，成本管控能力是企业的核心竞争力，即使在行业处于底部运行的区间，也可以保持可观的盈利水平。对于重资产属性的玻纤行业来讲也是如此，降本增效是穿越周期的法宝，中国巨石，泰山玻纤为代表的行业龙头通过技术改进，引入智能制造，近年来跑出了行业更高的吨毛利水平，期间费用率持续下行。

财信证券认为： 玻纤是典型的顺周期品种，顺周期品种迎来新一轮复苏周期，如果玻纤供需关系不发生巨大变化，在全球主要经济体延续宽松货币政策的条件下，玻纤景气行情仍可持续可观的时间。 2021年玻纤新增供给冲击有限， 2021年新投产产能41万吨，且多数集中在下半年释放。另外2021年进入新一轮冷修周期，净新增产能冲击较为有限。长期来看，玻璃纤维协会发布‘玻纤十四五规划’，明确限制玻纤产能过快增长，控制产量同比增速不高于当年GDP的3个百分点，我们认为在需求景气，供给有把控的情况下，玻纤景气可维持。关注具备技术，规模优势的行业绝对龙头中国巨石；建议关注拥有从玻纤原丝生产、玻纤制品生产和玻纤复合材料生产的完整产业链的长海股份。

以下为报告大意：

1.玻璃纤维是被广泛应用的工业原材料

玻璃纤维是一种性能优异的无机非金属材料，以叶蜡石、石英砂、石灰石等天然无机非金属矿石为原料，按一定的配方经高温熔制、拉丝、络纱等数道工艺制作而成。

玻璃纤维具有质轻、强度高、耐高温、耐腐蚀、隔热、吸音、电绝缘性能好等优异性能，通常将其二次加工后，作为增强材料，并以复合材料的形式应用于各个行业。玻纤行业属国家鼓励发展的高新技术产业，在全球范围内仍属于朝阳产业。

下游需求分行业来看，建筑建材、电子电气以及交通运输为主要的三大应用领域，需求占比分别为 35%、12%和 15%，合计占比高达62%。

2.我国成长为玻纤生产第一大国

2012-2019年期间我国玻璃纤维产量占全球玻璃纤维产量比重呈现波动上升态势，截止2019年我国玻璃纤维产量占比上升至65.88%，我国玻纤产量增速高于全球，我国已经成为世界玻纤生产第一大国。近年来，国内玻纤纱龙头企业的产品性价比已超过海外龙头，随着玻纤行业的需求和生产向中国转移，中国玻纤行业乘东风而上，中国巨石，泰山玻纤为代表的中国玻纤企业产能迅速扩张，并且在海外进行布局，与此同时，国际上传统玻纤巨头产能扩张缓慢，我国玻纤企业在全球的市占率逐步提升。

3.玻纤行业龙头在四个方面具备优势

3.1资金优势

玻纤行业的重资产属性决定了其较强的资金壁垒，具体体现在产能新建，技术路线和冷修技改等方面，而行业龙头无论是在资金方面还是在规模方面都具备优势。玻纤行业属于重资产行业，玻纤制品及其规模化生产需要在固定资产上有较高投入，以粗纱为例，每万吨玻璃纤维产能需要投资1 - 1.5 亿元左右。另外，玻纤生产相对具备刚性，点火投产后需连续高温生产，工作7-8年左右停火冷修进行，一般伴随技改，冷修技术改造后的产线方可继续生产，冷修后的产线一般产能会有提升，同时拥有更高的生产效率和更低的单位能耗，但同时也意味着大量的资金投入。

3.2技术优势

玻纤行业是技术密集型产业，特别是窑炉、浸润剂配方、多孔漏板、粘结剂等技术，对这些技术的掌握程度不仅仅会影响到产品的生产品质同时也会带来成本的差距。其中浸润剂是制约我国玻璃纤维及其制品长足发展的瓶颈，而浸润剂的配方往往掌握在国外少数几家公司手中，浸润剂的配方是最高等级的商业机密。目前只有包含中国巨石，泰山玻纤在内的部分龙头企业具备自产能力。根据中国巨石，中材科技浸润剂供应商氟聚股份公告，浸润剂毛利率在20%-25%，若自产浸润剂则可减少此部分支出。另外铂铑合金漏板加工技术是决定公司技术水平先进与否的最主要指标之一，以山东玻纤为例，我们计算2019年铂铑合金漏板损失占当年总成本的3%左右，万吨玻纤产品消耗铂铑合金漏板约6kg，较17年下降了1.4kg，系18 年公司研发漏板陶瓷喷涂工艺减少了漏板消耗量。因此，具备漏板研发能力的企业可以有效提高生产效率，配套漏板生产加工的企业将有效降低这一方面的成本。

3.3资源优势

叶腊石是主要的矿石原料，据山东玻纤招股说明书，叶腊石占矿石原料的占比50%左右，我国头部企业大多向上游延伸锁定叶腊石资源供给，中国巨石子公司桐乡磊石微粉有限公司可以为中国巨石提供大量叶腊石矿，巨石依靠自身资源禀赋，区位优势，采购单价明显低于其他玻纤厂商。

3.4客户优势

玻纤运用范围广，特定用途的玻纤制品需要特定的玻纤纱，这类产品往往需要长周期的认证，客户换供应商的成本比较高，粘性很强，新进入者很难替代。行业头部公司可选择向产业链下游延伸：中国巨石收购中复连众部分股权，中复连众是风电叶片领域全球领先的制造商，中国巨石作为中复连众的上游企业，通过收购股权等合作方式可以加速需求方对玻纤产品的认证。

对于重资产属性的玻纤行业来讲，降本增效是穿越周期的法宝，中国巨石，泰山玻纤为代表的行业龙头通过技术改进，引入智能制造，近年来跑出了行业更高的吨毛利水平，期间费用率持续下行。

4.玻纤是典型的顺周期品种，顺周期品种迎来新一轮复苏周期

玻纤景气周期与宏观经济周期相关性高，根据全球玻纤及制品龙头欧文斯科宁判断，玻纤行业需求增速约为全球工业产值增速的 1.6 倍，而我们也观测到世界玻纤龙头企业营收与世界GDP增速相关性较强。玻纤作为全球定价的商品，具有典型的顺周期属性。这也意味着在世界各个经济体推出的货币政策和财政政策的刺激下，玻纤价格存在被推升的可能性。2017-2018玻纤行情主要由我国推动，M1于2016年9月到达高点，而玻纤PPI到达高点的时间滞后一年左右；随后我国宏观去杠杆，叠加玻纤新建产能过度冲击供需关系，玻纤行业进入下行通道。2019年玻纤行业低位运行，2020年年初酝酿涨价，后被疫情打断，随着下游复工复产，2020年9月初玻纤价格主流品种上调约7%，10月初调涨10%，12月初主流品种报价又上调约7%，行业库存迅速下降至历史低点，玻纤迎来新一轮复苏周期。

5.2021年下游需求端将形成强力支撑

5.1美国房地产市场景气拉动建筑玻纤需求

从美国的房地产销售数据来看，在积压的住房需求集中释放和史诗级别的财政刺激下，美国地产市场快速回暖，2020年12月美国成屋签约销售指数同比上升21.37%，需求的上升导致美国房屋库存大幅下降，季调新建住房可供应月度(以目前的销售率)一度降至3.5个月的低点。在销售旺盛和库存水平较低的情况下，有望刺激地产开发持续火爆，这将拉动建筑对玻纤的需求。

5.2燃油车和电动汽车轻量化趋势拉动玻纤需求

随着各国汽车碳排放标准趋严，为汽车减重成为了各个车企满足碳排放标准的重要手段，据中国产业信息网，燃油车车身自重约消耗70%的燃油，乘用车每减少100kg，可节省燃油0.3-0.5L/100km，可减少二氧化碳排放8-11g/100km。电动汽车为了解决“里程焦虑”，在电池系统未得到长足进步的现在，对减重的需求依旧迫切。包含玻纤在内的新型复合材料强度高，质量轻，在汽车领域应用空间广阔。

5.3 2021年抢装延续拉动玻纤需求

为积极应对全球气候变化，2020年中国政府提出要力争二氧化碳排放在2030年前达到峰值，2060年前实现碳中和，并于2020年12月明确，2030年风电、太阳能发电总装机容量将达到12亿千瓦以上的目标。这将推动中国新能源行业高速发展，也将带动玻纤需求的持续旺盛。

5.4 5G应用将带动PCB板需求增长，电子纱受益

5G时代相关基站的建设，下游物联网需求以及消费电子的换机需求将拉动PCB板需求的增长，据前瞻产业研究院预测，预计2025年全球PCB产值预计接近800亿美元，2020-2025年预计全球PCB产值年均复合增长率约为5%，PCB板产值增长的拉动了对电子纱的需求。

6.2021年玻纤新增供给冲击有限

2018年玻纤产能集中释放对行业盈利造成了巨大冲击，2019，2020两年行业产能新增较为克制。中国巨石副总裁在玻纤年会上透露：“2021年行业需求全球增速水平有望在5-6%，中国预计继续维持10%以上增速。供给端，明年行业年产能增长约4%，新增产能30-40万吨，而未来几年冷修进入高峰期，供给将保持低速增长态势。” 我们统计2021年新投产产能41万吨，且多数集中在下半年释放。另外2021年进入新一轮冷修周期，我们认为净新增产能冲击较为有限。长期来看，玻璃纤维协会发布‘玻纤十四五规划’，明确限制玻纤产能过快增长，控制产量同比增速不高于当年GDP的3个百分点，我们认为在需求景气，供给有把控的情况下，玻纤景气可维持。

7.建议关注：关注具备技术，规模优势的行业绝对龙头中国巨石；建议关注拥有从玻纤原丝生产、玻纤制品生产和玻纤复合材料生产的完整产业链的长海股份。

8.风险提示：玻纤产能扩张超预期；5G基建推进不及预期；5G手机推广不及预期；风电2021年需求下滑；中国基建不及预期；汽车轻量化进展不及预期；电动汽车渗透率推进不及预期；原材料价格波动。